出品：新浪财经上市公司研究院
作者：IPO再融资组/秦勉
近期，浙江国祥深陷舆论漩涡，IPO项目因受市场质疑而遭暂缓发行。对于市场质疑的同一资产二次上市、发行价过高等问题，上交所都进行了释疑。然而投资者的质疑已经不再是具体的问题，而将矛头指向以保荐券商为首的IPO产业链。
同样位于沪上的海通证券亦是如此。在保荐项目超募巨额资金后，海通证券IPO承销保荐收入稳居行业前二，部分项目还通过IPO前的突击入股赚得盆满钵满。然而，海通证券保荐的IPO项目，有72%的项目在上市20日内破发，55%的项目上市即变脸（2022年度）。此外，海通证券执业质量屡遭质疑，与高保荐佣金收入形成鲜明对比。
超募最高的两家公司都有中信证券身影 日联科技承销保荐佣金率畸高
wind数据显示，今年前三季度，A股股权承销金额合计为8831.98亿元，同比下降26%；264家IPO公司募集资金3236.4亿元，同比下滑33.34%。多家大型券商的IPO承销额也出现了大幅下降，如中信证券、华泰证券、中金公司、招商证券等。
今年8月份，证监会明确表态阶段性收紧IPO节奏。而在此之前，IPO申报、上会审核的数量已经出现了同比减少，IPO发行数量也必然是减少的趋势。
而海通证券、民生证券等券商的IPO承销规模却在逆势飙升，其中海通证券今年前三季度共保荐21家项目上市，帮保荐企业合计募资460.16亿元，同比增长26.85%；合计实现承销保荐收入22亿元，在所有券商中也是排名第二。
值得一提的是，海通证券今年前三季度承销保荐的IPO项目为21个，较去年同期减少6个，那为何承销的金额会逆势增长？一个原因是部分项目的募资金额较大，另一个原因是资金超募的项目较多。
wind显示，2022年至2023年前三季度，海通证券共保荐48家企业成功上市，其中27家实现了资金超募，占比56.25%。 27家公司中，超募金额最高的是翱捷科技-U，IPO预计募资27.17亿元，实际募资68.83亿元，超募41.66亿元；超募比例最高的是日联科技，IPO预计募资8.94亿元，实际募资30.25亿元，超募21.31亿元，超募比例高达238.3%。
然而，翱捷科技-U上市首日即破发，跌幅高达33.75%，此后公司市值一路下跌，从上市首日最高的市值 688亿元，现仅剩250亿元左右。2022年1月14日，翱捷科技-U在科创板上市，发行价格为164.54元/股，对应的公司市值为688.27亿元。
翱捷科技-U基本面或是公司市值一路下滑的根本原因，详见《翱捷科技破发背后：基本面难撑高估值，海通证券余额包销亏大了？》等文章。
值得一提的是，华夏基金（中信证券控股）在翱捷科技-U报价时颇为积极，按照233.25元/股报价，较最终发行价164.54元/股高出40%以上。当翱捷科技-U股价跌幅超60%后，基民的回报率也受影响，详见《翱捷科技市值被哄抬至688亿现仅剩250亿》等文章。
在翱捷科技高价发行后，公司实控人、高管层等原始股东赚得盆满钵满；基金公司的管理费照收不误；保荐人海通证券录得承销保荐佣金3.1亿元，占公司全年的IPO承销保荐收入的11.78%。而海通证券2022年其他30个IPO项目合计录得承销保荐收入23.22亿元，翱捷科技一个超募项目就贡献近12%的收入。
在日联科技IPO项目中，海通证券帮助日联科技超募资金21.31亿元，超募比例高达238.3%，海通证券也录得2.62亿元佣金，占全年IPO总承销保荐收入的10%。日联科技与翱捷科技IPO两个IPO项目，合计为海通证券贡献5.72亿元，占当年IPO承销保荐总收入的21.73%，而其他29家IPO项目的保荐收入合计占比不足80%。
在询价过程中，中信证券给出的报价高达189元/股，对应的市盈率高达331.59倍，高于行业平均市盈率（35.76倍）827.27%。此外，招商证券资管公司、前海人寿保险公司给出的报价也超过了180元，对应的市盈率超过了300倍。试问，这些券商及保险公司，为何会以远超行业及可比公司的且高达300多倍的市盈率报价？
上市首日，日联科技高开低走，上市满30个交易日，公司股价较发行价下跌22.04%。截至目前，公司股价为116.27元/股，发行价下跌23.7%。那么，高价认购新股的报价机构，是否对其管理的基金或资管产品的投资者负责？
此外，日联科技还存在承销保荐佣金率偏高的问题。按照“承销保荐佣金率=承销保荐收入/募集资金总额”的公式计算，海通证券在日联科技项目上的承销保荐佣金率为8.65%，显著高于其他募资总额在30亿元左右的项目。
2022年至2023年前三季度，海通证券保荐的日联科技、广钢气体、迈威生物-U三家IPO项目，分别募资30.25亿元、32.56亿元、34.77亿元，承销保荐费用分别为26178.79万元、16553.08万元、15466.22万元，承销保荐佣金率分别为8.65%、5.08%、4.45%，日联科技项目的佣金率显著偏高。
并且，日联科技项目的佣金率还显著高于海通证券承销额在20亿元左右的IPO项目。2022年至2023年前三季度，海通证券保荐的中巨芯-U、儒竞科技、索辰科技三家项目，分别募资19.13亿元、23.49亿元、25.37亿元，承销保荐佣金分别为8972.75万元、16789.08万元、19231.02万元，佣金率分别为4.69%、7.15%、7.58%，皆低于日联科技项目。通常来讲，募集资金越高，佣金率越低，那海通证券保荐的日联科技项目佣金率为何显著偏高？这有待公司给出解释。
除了日联科技、翱捷科技两家IPO项目，海通证券保荐的格灵深瞳、崇德科技、中研股份、索辰科技、创耀科技、峰岹科技、超卓航科、奥浦迈、儒竞科技、广钢气体等公司也出现了资金超募，但股价短期内破发的问题。
“保荐+入股”赚得盆满钵满 攒局的灿芯股份规避同业竞争？
除了大多数项目资金超募带来的佣金收入提高之外，海通证券还通过在申报前突击入股部分IPO项目，在上市后赚得盆满钵满。
如儒竟科技项目，海通证券子公司海通创新证券投资有限公司（下称“海通创新”）于2020年8月对儒竟科技增资5000万元， 认购251.6035万元的出资额（发行前占公司总股本的3.56%，发行后占 2.67%）。2021年1月，海通证券就儒竞科技IPO项目进行立项申请，同年12月递交了上市申请。
2023年8月30日，儒竟科技成功登陆创业板，预计募资11.83亿元，实际募资23.49亿元，超募11.66亿元，实际募资额约是预计募资额的两倍，这少不了早就突击入股的海通证券的功劳。
资料显示，儒竟科技的发行价为99.57元/股，发行市盈率为44.44倍，远超行业平均市盈率21.39倍。在询价过程中，广发基金十分积极，报价121.88元/股，较发行价还高出22.4%。
儒竟科技以高市盈率发行，海通证券突击入股的股份市值暴增，公司三年前以5000万元获得的股份，上市首日的最高约3.63亿元（股价最高为144元/股），较入股时增值625%。此外，海通证券通过保荐及承销获得佣金16789.08万元，加上股权投资最高收益曾高达4.8亿元，接近5亿元。
资料显示，海通证券突击入股的IPO项目还包括盛普股份、灿芯股份、北京通美等。其中，海通证券直接及间接持有的灿芯股份的股份合计达到5%以上，属于关联方。
2020年7月29日，海通创新及海通证券控制的辽宁中德、湖州赟通对灿芯股份增资入股，合计持有灿芯股份6.36%的股份。此外，海通证券及其子公司通过持有中X国际股份间接持有灿芯股份0.08%的股份。
就在海通证券突击入股的两天后，也就是2020年7月31日，灿芯股份决定启动上市计划，并确定保荐机构为海通证券。
前两天，灿芯股份上会遭暂缓审议，上交所上市委主要提出两大问题，一个问题是公司认定无实际控制人的依据是否充分，相关信息披露是否真实准确；二是公司与中X国际关联交易定价的公允性，相关关联交易是否影响发行人的独立性。
其实，灿芯股份存在的上述两个问题都直接或间接与中X国际有关。资料显示，中芯控股在灿芯股份IPO前夕降低持股比例，由第一大股东退居为第二大股东。2020年11月前，中芯控股（中X国际全资子公司）的持股比例一直在30%以上，按照现有监管规则理应为灿芯股份实控人。
然而灿芯股份及海通证券并没有将中芯控股作为控股股东。如果将中芯控股认定为控股股东，灿芯股份与间接控股股东中X国际之间将存在同业竞争，因为两家公司都有设计服务业务。
2020年11月后，中芯控股逐渐降低持股比例。2022年9月2日，中芯控股分别向关联方中芯控股员工持股平台上海灿巢、上海灿青转让3.5%和1%的灿芯股份股权，持股比例降至18.98%。试问，中芯控股突然降低持股比例，是否为规避灿芯股份控股股东认定及同业竞争？海通证券有无勤勉尽责？
报告期内，灿芯股份向中X国际的采购金额占当期采购总额的比例分别为69.02%、77.25%、84.89%与75.29%，严重依赖关联方且关联交易公允性存疑。
值得关注的是，海通证券还是中X国际IPO的保荐机构，并且持有中X国际股份。综合来看，海通证券突击入股灿芯股份，灿芯股份与中X国际关联采购占比超70%且曾疑似存在控制关系，海通证券还保荐且持有中X国际股份，海通证券在其中的作用十分重要。
55%的项目上市即“变脸” 72%的项目上市20日内股价破发
尽管保荐承销的大部分IPO项目都实现了募集资金超募，海通证券也获得了高佣金收入甚至通过突击入股的方式获得更高的利润，但大部分项目也在上市当年业绩“变脸”，70%以上的项目上市短期内股价破发。
2022年至2023年前三季度，海通证券保荐的48家IPO项目中，有10家在上市首日就破发，分别是翱捷科技-U、迈威生物-U、毕得医药、帕瓦股份、峰岹科技、鸿智科技、奔朗新材、智翔金泰-U、晶华微、格灵深瞳，首日股价跌幅分别为33.75%、29.6%、23.4%、21.76%、19.27%、 14.08%、13.57%、10.19%、7.67%、5.14%。其中，翱捷科技-U不仅是上市首日跌幅最大的公司，还是海通证券超募最多的IPO项目。
海通证券保荐的48家IPO项目中，有35家在上市20个交易日内股价破发，降幅超过10%的有26家；降幅超过20%的有12家，分别是斯瑞新材、中巨芯-U、格灵深瞳、热威股份、均普智能、汇成股份、崇德科技、快可电子、宣泰医药、联动科技、中研股份、日联科技，降幅分别为40.66%、36.76%、 33.8%、 33.53%、29.8%、 29.75%、 26.66%、22.67%、 22.57%、22.33%、 20.83%、20.7%。 这些破发严重的项目中，不乏超募资金金额巨大的企业，如格灵深瞳、均普智能、日联科技、翱捷科技-U、索辰科技、广钢气体等。
其中，广钢气体、索辰科技IPO超募资金分别高达19.18 亿元、13.47亿元，发行市盈率分别高达267.32倍、58.63倍、较行业市盈率均值高出647.54%、63.86%，海通证券分别获得1.66亿元、1.92亿元承销保荐收入。在公司大股东等原始股东账面财富指数级增长后，两家公司股价却在30个交易日内破发，高市盈率认购新股的投资者、拿基民资金“打新”的报价机构，浮亏或十分严重。
海通证券近两年保荐的项目业绩“变脸”数量也较多，以2022年保荐的29家项目为例，有16家在上市当年营收或净利润出现了同比下降，占比55.17%。其中，晶华微2022年的营收降幅最大，为35.97%；实朴检测净利润降幅最大，由盈转亏。
海通证券保荐的晶华微于2022年7月在科创板上市，当年实现营收1.11亿元，同比下降35.97%；实现扣非归母净利润0.1亿元，同比下降85.26%，业绩“大变脸”。此外公司上市后，连续因新披违规、会计差错、内部控制等问题遭罚。
更值得关注的是，浙江证监局现场检查晶华微在IPO招股书中关于公司及关联方与缙云县志合电子科技有限公司的资金往来情况披露不准确。这不仅是晶华微的问题，还是保荐人海通证券没有勤勉尽责的体现之一，毕竟关联方信息披露是保荐基本功。
海通证券保荐的实朴检测不仅是业绩“大变脸”，还可能涉及是否符合上市条件。上市前的2029-2021年，实朴检测营收分别为2.98亿元、3.6亿元、4.25亿元，同比分别增长67.66%、20.79%、18.05%；分别实现扣非归母净利润0.69亿元、0.43亿元、0.48亿元，同比分别增长70.65%、-38.16%、12.64%。
上市后的第一年，实朴检测2022年营收和净利润同比分别下降17.28%、165.39%，扣非归母净利润转为-0.31亿元，由盈转亏。上市前业绩暴增，上市后业绩“大变脸”甚至转亏，海通证券资在保荐过程中是否勤勉尽责？
在2023年上市的项目中，海通证券保荐的智翔金泰-U被市场广泛质疑。目前，智翔金泰成立七年仍然处于零营收、巨额亏损、没有上市产品的状态。2020-2022年，智翔金泰-U三年合计亏损12.71亿元，2023年上半年，公司依旧亏损3.88亿元。在这种情况下，海通证券依旧协助智翔金泰募资34.73亿元，详见《智翔金泰“三无”却大募35亿曾2亿研发项目“打水漂”，市研率高于同行是否破发？》《智翔金泰IPO疑云：募资33亿用20亿理财 上市结构单再现江湖？》等文章。
